Система валютных курсов. Учимся на ошибках Аргентины

Финансовый кризис в Аргентине и отказ этой страны от действовавшей в течение десяти лет системы привязки курсов песо и американского доллара привели к обострению спора о валютных режимах, наиболее соответствующих потребностям экономик развивающихся стран. В чем же заключалась главная ошибка Аргентины: в том, что она приняла режим привязки курсов доллара и песо, или же в том, что она столь упорно пыталась сохранить его?

Что общего можно сказать о таких странах как Аргентина, Гонконг, Болгария и Босния? Только то, что до недавнего времени все эти разбросанные по разным уголкам нашей планеты государства придерживались сходной валютной политики, введя еще в 1990-е годы режимы жесткой привязки курсов своих национальных валют. Сегодня уже мало кто помнит, насколько революционными казались подобные решения в то время, когда их принимали. Действительно, последнее десятилетие стало свидетелем широкого распространения подобных валютных режимов, которые, как казалось до этого, навсегда вышли из моды долгие годы назад. И вот, наконец, Аргентина, один из наиболее ярых сторонников режима привязки валютных курсов, в начале этого месяца отказывается от него перед лицом широкомасштабного финансового кризиса, приведшего к отставке правительства президента Фернандо де ла Руа.

То, что аргентинский кризис был неминуем, и что местное правительство, в конце концов, будет вынуждено провести девальвацию и объявить дефолт, было понятно уже давно. Однако до последнего времени мало кто мог себе представить масштабы трудностей Аргентины. Кризис привел к отставке самого министра экономики Доминго Кавалло, легендарного экономиста, в свое время ставшего создателем аргентинской системы привязки валютных курсов. Кроме того, всего за несколько недель в стране сменилось пятеро президентов. Сегодня Аргентина находится в состоянии дефолта, причем за последнее время курс песо по отношению к доллару упал уже на 40%. Тем не менее, власти пока так и не смогли в полной мере начать реализацию мер, должных стимулировать рост экономики Аргентины и стабилизировать ее банковскую систему.

В этих условиях вовсе неудивительно, что все большее число экономистов задаются вопросом о том, насколько вообще было целесообразно вводить в 1991 году режим жесткой привязки валютных курсов. В те времена данный шаг правительства президента Карлоса Менема получил всеобщее одобрение. Можно ли сегодня сказать, что это решение было ошибочным? Или же Аргентина просто не успела вовремя отказаться от своей валютной политики после того, как она перестала соответствовать изменившимся условиям?

Сегодня экономисты не могут с уверенностью ответить на эти вопросы, хотя в момент своего введения система жесткой привязки курсов получила одобрение со стороны большинства ведущих ученых-экономистов. Напомним, что суть режима жесткой привязки курсов заключается в фиксации обменного курса национальной валюты по отношению к некоей иностранной валюте, при этом ни правительство, ни рыночные механизмы не могут нарушить установленное в законодательном порядке соотношение. Долларовый эквивалент местной валюты, находящейся в обращении, полностью обеспечивается за счет принадлежащих государству долларовых резервов. Подобная система, лишь чуть-чуть не дотягивающая до полной долларизации, т.е. обращения долларов в качестве местной валюты, должна была поставить под контроль гиперинфляцию, царившую в то время в Аргентине.

Надо сказать, что режим жесткой привязки курса валют отлично справился с возложенной на него задачей. Инфляция была остановлена, средний класс, основа экономического роста любой страны, получил уверенность в завтрашнем дне, инвесторы изменили свое мнение о перспективах аргентинской экономики, и, к середине 1990-х годов, эта страна превратилась в один из наиболее динамичных развивающихся рынков мира. Однако, сделав столь успешный первый шаг, аргентинские власти не смогли довести до конца процесс реформирования экономики своей страны. Они не смогли смягчить торговое законодательство настолько, чтобы обеспечить резкий рост экспорта. Они не изменили местное рестриктивное трудовое законодательство. Они подняли уровень налогов выше, чем в самих США.

В результате последовал экономический спад, спустя три года после начала которого система жесткой привязки валютных курсов уже не вполне соответствовала потребностям аргентинской экономики. Курс песо, колебания которого всецело зависели от динамики американского доллара, становился все более и более завышенным. Опасаясь возможного прекращения действия системы привязки курсов и последующей девальвации, аргентинские вкладчики начали активно снимать свои сбережения с банковских счетов, конвертируя песо в доллары. В свою очередь, международные инвесторы не спешили предоставлять Аргентине новые кредиты, опасаясь того, что девальвация может заставить местное правительство объявить дефолт по своему огромному долгу. Время показало, что эти страхи были полностью оправданными.

По мере роста курса американского доллара в 1990-х годах, система жесткой привязки курсов становилась все большей обузой для аргентинской экономики. Ситуация дополнительно обострилась после 1999 года, когда проведенная соседней Бразилией девальвация резко повысила привлекательность ее экспорта на мировых рынках по сравнению с товарами из Аргентины.

На самом деле, задолго до текущего кризиса профессор экономики Гарвардского Университета Джеффри Франкель наглядно показал, что подобная валютная политика не может соответствовать потребностям Аргентины: ее экономика слишком велика и недостаточно открыта, ее рынок труда не отличается высокой мобильностью, и, наконец, она не имеет необходимых тесных экономических связей с США. Так, экспорт в США составляет всего 10% от общей величины аргентинского экспорта.

Более того, Франкель показал ряд примеров, в которых страны добивались существенных экономических преимуществ, ослабляя свою зависимость от доллара. Так, по его словам, смягчение валютной политики в тот момент, когда курс местной валюты стал завышенным, в свое время существенно помогло Израилю. С другой стороны, Френкель считает, что, придерживаясь режимов жесткой привязки валютных курсов слишком долго, Мексика и Бразилия нанесли своим экономикам существенный ущерб. Со временем к тем же выводам пришли и многие другие экономисты, заявлявшие о том, что Аргентина повторяет ошибки своих стран-соседок, и что чем дольше продержится режим жесткой привязки валютных куров, тем более серьезными станут последствия после отказа от него. События последних недель наглядно подтвердили правоту этих ученых.

Напомним, что в практически аналогичной ситуации не так давно оказалась Великобритания, в начале 1990-х годов заключившая соглашение о привязки курса фунта стерлингов к т.н. «Механизму определения валютных курсов стран Европейского Союза» (European Union’s exchange rate mechanism – ERM). Спустя два года членства Британии в ERM ее экономика погрузилась в рецессию, и, после многочисленных протестов со стороны представителей рынков, эта страна вышла из соглашения.

Однако означает ли это, что решение о вступлении Британии в ERM было ошибочным с самого начала? Вовсе нет. Первые два года членства были отмечены резким снижением уровня инфляции, происходившим в соответствии с предсказаниями аналитиков. При этом, тот импульс к росту, который Великобритания получила в результате снижения курса своей валюты, оказался даже более существенным, чем этого ожидали экономисты. Единственная ошибка британских политиков заключалась в том, что, вовремя вступив в ERM, они не смогли вовремя из него выйти.

Урок, который другие развивающиеся страны должны извлечь из печального опыта Аргентины, заключается в том, что ни один валютный режим не может быть эффективным всегда.